4月17日，Capital播客节目聚齐了三位正在宏不雅经济和资产设置装备摆设范畴颇有建树的专家，正在Ted Seides的掌管下，四人就全球市场和地缘款式的变化以及美国资产的进行了深切切磋，并阐发了投资者应若何应对这一深刻变化的期间。James Aitken是征询公司Aitken Advisors的创始人，以其对全球金融系统运转机制的深刻理解而著称，特别擅长阐发美元流动性、影子银行系统和央行政策对市场的布局性影响。做为一名出名宏不雅策略参谋，James曾任职于银行和伦敦的对冲基金 Lansdowne Partners，因曾正在2008年金融危机前精准判断市场风险而声名大噪。Marko Papic曾担任BCA Research的宏不雅地缘首席策略师兼副总裁，担任将全球成长取宏不雅资产设置装备摆设连系阐发。Marko后来创立了Clocktower Group宏不雅策略团队，并著有畅销书《Geopolitical Alpha！ An Investment Framework for Predicting the Future》。Louis-Vincent Gave是Gavekal Research的结合创始人，该公司以宏不雅研究见长，其父Charles Gave也是出名的经济评论人。Louis的研究气概深切浅出，特别擅长从布局性趋向和轨制变化中挖掘持久投资从题，如去美元化、债权泡沫等。正在政策型阑珊中，实正主要的不是数据本身，而是政策的“二阶导数”（即政策的边际变化趋向）。James认为，若是美国可以或许维持诺言，处理财务问题，并软化商业政策，那么美国可能会再次吸引本钱；Marko则认为，只要正在地缘危机迸发或军事冲突的环境下，避险资金才会以某种发急的体例回流到美国。过去的10年里，世界各地的私家银行通过向私家客户出售布局性产物赔了良多钱。若是这些产物正在市场晦气前提下被触发，影响可能比2008年麦道夫的规模(100亿美元)大得多，可能涉及数百以至数万亿美元。Marko、Louis-Vincent、James，很是感激你们能参取。我们先快速过一遍，你们先报一下名字，目前所正在的地舆，以及你们对当下形势最主要的见地是什么。James，我们先从你起头吧。Ted，感谢你组织此次会议。起首，我想说，这就像CNBC的《危机下的市场》正在投资界的划一地位。我们屏幕上只要四小我，抱负环境下我们该当有12小我，但现正在就如许吧。我是James Aken，来自英国温布尔登，人。我们现正在正正在处置特朗普带来的影响。总结一下，世界设想让美国资产正在过去一代人的时间里一曲增值，而我们现正在有一个，它对概况价值信以，频频向全球本钱传送一个很是间接的消息，我来转述一下：请分开。这就是我们现正在正正在处置的消息。Ted，很是感激你邀请我。很欢快能和James、Marko碰头。我叫Louis Gave，现正在正在伊斯坦布尔拨打德律风，来加入伴侣的婚礼，周末就会回。我的从题和James的概念没有太大不同。我认为我们正正在履历美国破例从义时代的终结。正在履历了15年的灿烂之后，美元现正在曾经下跌。我认为大大都人的投资组合都做好了应对美元走弱、美国以外的经济增加将会跨越美国的世界的预备。你好，我是Marko Papic，来自西海岸的圣莫妮卡。我来自一个曾经不复存正在的国度，所以若是能够的话，我就是一个从义者。我想说的是，Ted，你组建这个小组做得不敷好。我对这两位传奇人物所说的话没有任何弥补。我以至不晓得我为什么正在这里。我想你可能需要一张标致的脸蛋，由于我只想用一个词来回覆：出走，生齿的流动。Marko，为什么我们来谈谈你得出这个结论的过程。让我试着说些分歧的工具。我认为，若是哈里斯副总统博得了选举，我们也会处于同样的环境，即美国资产达到颠峰，只是不会呈现如斯大规模的抛售。所以，特朗普正在12个月内会发生的工作，可能正在四年内就会发生。我认为，从2010年到2020年，“美国破例论”确实是特殊的。我们能够阐明美国市场正在那段时间内的特殊性，即低增加、低通缩。你想持有持久资产，而科技可能是最好的。但从2020年起头，我认为我们都被了。我认为出产力数据是个笑话，它只是每小时的产出。若是我把一辆拆满现金的手推车倒正在你头上，你看起来也会很有出产力。我们一曲正在享受一场财务狂欢，美国根基上比世界其他国度破费了惊人的数额。形成这种环境的底子缘由取疫情或病毒无关。我们都切身履历了这一切。正在美国，我们并没有实正出格关怀疫情，那么为什么我们正在财务政策上的收入是欧洲的四倍呢？这是平易近粹从义、收入不服等和其他要素形成的。所以，若是你看一下市场的表示，Louis和James比我更擅长这一点。他们能够这一点，美元并没有正在4月2日达到颠峰，美元的抛售也没有正在4月2日起头，它是正在一月份起头的，现实上是正在债券市场束缚了美国的立法者时起头的。束缚美国立法者的就是债券市场，当加息达到颠峰时，它就发生了纷扰。我们看到美联储基金利率下降了100个基点，收益率上升了100个基点，这种环境自80年代以来从未发生过。我认为，债券市场呈现了一场纷扰，吓坏了的议员们，起头遏制。现实上正正在发生一场兵变。我再次报歉，谈论一些很是无聊的话题，由于我们都想谈论商业，但我认为美国资产达到颠峰现实上始于债券市场，市场束缚了美国的政策制定者，然后我们所有投资者都不得不从头评估美国相对于世界其他地域的增加差别。当特朗普起头做为候选人被炒做时，人们假设特朗普1。0将被代替，将会有平易近粹从义者创制高表面P增加，需求许诺添加10到15万亿美元的赤字收入，所有这些都从本年1月和2月起头削减，然后当然你就会有商业问题，我将正在这方面向James和Louis认输，我们能够深切切磋这个问题。我只想从一些不常谈论的工作起头，那就是财务的好处输送，这使得我们正在2020年至2025年期间的美国资产流入具有特殊性，而这一切曾经竣事了。Louis、James，我想回到第一阶效应，我们稍后漫谈到第二、第三以至第四阶效应。我们能够成天会商美国正正在发生的工作。我认为明显有一个更广漠的世界。是的，“美国破例论”的终结取美国的政策选择有很大关系，但也取事物的天然次序相关，树木不会长到天那么高，相对于世界的估值曾经很是严重等等。取此同时，我们必需认可，我们正正在看到欧洲和中国呈现很是主要的政策改变。欧洲一曲正在那些正在财务上愈加保守、不情愿踩财务加快器的那部门和那些老是更情愿的那部门之间扭捏不定，而现正在，曾经没有如许的处所了。是这种不情愿扩大财务规模的典型，而现正在它曾经被丢弃了。所以，根基上，这几乎就像，我不晓得你们中的任何一小我能否和孩子玩过UNO，但就像我们市场收到了UNO反转牌一样——美国正在进行大规模的财务收入的时候，中国和欧洲没有，现正在当美国进行财务收缩时，中国和欧洲正正在踩财务加快器，环境发生了逆转。Ted，我感受我没有做好脚够的预备，由于我但愿我能创制出“人类峻峭化”这个词，我但愿我脚够伶俐，能想出UNO反转牌的比方，但明显我没有。这很，正如Marko今天早上正在社交上指出的那样，让我们面临现实吧，特别是美国消费者。但这只是一种察看，我们描述的是某种程度上美国破例从义的终结。明白地说，我们并不是说美国充满活力和创业的终结，以及其他所有正在过去几十年中使美国变得如斯伟大的工具的终结，我们不是正在这么说，对吧？我们并不是说硅谷和立异曾经终结，当然不会，它将继续是一个充满活力、充满创业的国度。我们想说的是，边际本钱流动的资金将流向其他处所，由于它被奉告要流向其他处所。我想深切切磋一下这个问题，若是能够的话，由于我认为人们理解，我的客户会说，特朗普的打算是什么？我说，打算是一个很是强烈的词，他们说，特朗普的策略是什么？我说，策略也是一个很是强烈的词，不如我们关心一下躲藏正在这一切背后的认识形态议程吧。让我们明白一点，这里有一些好的概念。起首，很较着，美国的财务情况是不成持续的，我们实的该当为此做些工作。商业形势目前为止尚未对我们形成搅扰，但大概我们该当自动出击，由于我们但愿为美国的制制业和实体经济做出更多贡献。我们认为，世界上很多其他国度并未充实承担起伞下的义务。当然，这确实如斯。所以，总体的会商要点是准确的。但当你们频频强调，并且他们并没有说错，将会呈现某种交通灯系统——对那些正在我们范畴内、但愿正在这里投资和取我们做生意的人，亮起绿灯；然后是橙色灯和红色灯。同时，对于这个问题，我将请Marko和Louis来弥补。但你们晓得，像斯蒂芬·米伦如许的人，他有一篇污名昭著的论文，我想他永久不单愿写的那篇。他正在周一、债券市场大跌之际，正在哈德逊研究所高声疾呼，也许人们能够间接把钱汇到财务部，若是他们想正在这里进行买卖的话。这听起来就像我们要对你们的本钱流动纳税。对本钱流动纳税离本钱管制只要一步之遥，出于较着的缘由，我们不单愿走到那一步。因而，消息是明白的，议程的大致轮廓是清晰的。他们可能认为，到目前为止，本周是成功的。我不是开打趣。美元下跌，股市曾经企稳，虽然是正在周一的低点上，但环境仍然不容乐不雅。债券市场仍然活跃并承受压力，但抛售有所放缓。所以，他们可能认为本周所做的工作是一项成绩。但我们要明白一点，这并没有处理任何问题。我们所做的只是争取时间。而现实环境是，我们将送来两个绝对蹩脚的全球增加季度。正在这种布景下，收益的市场出清价钱，以及因而整个美国的股票市场出清价钱，都必需降低。信贷的市场出清价钱总体上必需扩大。我认为它会呈现。问题不正在于本钱布局，而正在于世界对美国投资级信贷的超配。将来还有良多。我认为，任何试图说“资产被过度抛售”的人，可能需要沉着一下，由于我不认为我们会从这些程度上勉强维持。我们可能勉强维持，但将来几个季度将很是。我们能够更深切地切磋，但先停一下，我想说的是，即便有某种为期90天的关税冻结，这也没什么意义。你们都晓得，从现正在起90天就是7月4日。这也没什么意义，这也没什么意义，对那些对我好、对总统好的人来说，他们可能会逃脱10%的同一关税，但这并不主要，若是你要对世界工场征收145%的关税，无论多久，那将不起感化。为了申明这一点，我先暂停一下，。昨晚一位客户的轶事是，你曾经看到餐厅和遍地的包厢都空了，旅行人数正鄙人降。从希思罗机场到的英国航空公司的航班有三个，到肯尼迪机场的航班还有良多等等。几乎每天，从希思罗机场到洛根机场的航班都客满，这就是他们有三个航班的缘由。一位客户昨晚给我发了一张照片，她从伦敦前往，她是英国航空商务舱里独一的乘客，她就像“外面发生了什么事？” 这是一个俄然停畅的现喻。我晓得俄然停畅听起来很戏剧化，但这就是市场正正在取什么做斗争，以及其他所有工作。即便这个周末，我认为很可能，我们取日本、韩国和其他国度进行大规模的关税商业构和，也为时已晚，无法对决心的冲击、对本钱收入的冲击、对企业收入的冲击，以及很快也会起头影响消费者行为的冲击。此时，再次——我将一曲如许说——正正在告诉全球残剩本钱，即支持美国杰出表示的本钱，让他们回家。我看到你们每小我都正在对此点头，很是同意。James正正在点头。让我，让我来问Louis和Marko。你们听到了什么，你们不必然同意吗？不，不，我认为我完全同意James的概念。我看起来像他。当然，我认为你当然会和日本和韩国告竣和谈。但诚恳说，这就比如带你的妹妹去加入舞会，若是日本或韩国依赖美国的伞，你们的国土上有美队，你们将永久会施行美国提出的任何和谈。这是简单的。今天，想象一下，你是一个美国的房地产开辟商，地思虑，谁会起头一个新项目而不晓得你将用来建制你的房子的任何工具的成本会是几多？不只是成本，还有你能否具有所有这些。你们都履历过住房项目，你们晓得，若是管道延迟一周，那将是一场灾难。由于那时管道工就不会来，然后会把石膏板工人推迟，你们晓得，这些就像细密的机械。我们正在疫情期间看到了这种差别，经济花了大约一年的时间才得以恢复，而这一次，环境会变得更糟。所以，就像James一样，我不认为经济不会正在美国停畅不前。这些三个差别将是美国独有的，它们不会呈现正在其他处所。当然，你能够说，当美国伤风时，世界的其他处所会患上肺炎等等，等等。但这就是它变得风趣的处所。这是本轮周期中一个未知的要素。美国，你晓得，他们根基上是正在猛踩刹车，并且他们没有平安带。所以他们会把头撞正在挡风玻璃上。我能否能够问Marko一个问题，只是为了有所区分？Marko，对我们很多市场参取者来说，有一个风行的说法，我们配合的伴侣特德的前贸易伙伴斯科特，他是我们中的一员。他是一个市场人士，他将担任财务部长。他们永久不会做任何会我们的工作。想象一下，我们正在这里谈论的工作远弘远于下一个P数据，远弘远于焦点通货膨缩，以至远弘远于尺度普尔正在任何一天收盘时的表示，它只是远弘远于所有这些。我们该当若何正在更普遍的布景下思虑这个问题？能否有任何好的汗青类比？是的，我认为是如许。正在我插手金融业之后，也就是比你们两位先生都要晚的时候，现实上比我们三位都晚。我是一个失败的学家，你晓得，所以我有点误打误撞地进入了金融业。我的一个焦点信条是，我们糊口正在一个多极世界。我晓得Louis也同意，我的意义是，他的书也很大程度上是沿着这条思写的。正在一个多极世界中，存正在某些。此中一个是，正如Louis所说，美国将很难成立联盟。所以，类比于19世纪。现实上，这就是问题所正在，由于我们都试图将一个方的桩子插入一个圆形的孔中。我们都一曲正在测验考试思虑两极分化。但19世纪不是一个蹩脚的时代，全球化并没有解体。现实上，仇敌们相互进行商业。但我想和James持分歧看法的处所，你晓得，我只想弥补一些不合。明显，我喜好你特德的缘由是你为资产设置装备摆设者创制了一个平台，你晓得，这是我的范畴。我认为我们三人都同意，“美国破例论”的终结是存正在的，这才是对持久投资者实正主要的工作。若是我要对日内买卖颁发我的谦善见地，我只想一件事。我认为James能够正在硬数据和根基面上完全准确，我们可能曾经看到了底部。缘由如下：正在政策激发的阑珊中，实正主要的是政策的二阶导数，而不是数据。若是成果是，起头这一切只是一个，这都是为了临时的安静，而特朗普总统只是正在烹调，正如白宫官员的推文告诉我们的那样，让他烹调。我的概念是，一旦市场嗅到这一点，他们就会想，“哦，好的，所以最蹩脚的期间曾经过去了。”我将取之比力的例子是新冠疫情。还记得、住院吗？我们都对这些工具入迷。但现实是，市场正在2020年3月23日触底。我认为回应不会是那样的。它将是特朗普总统说，现实上我逃求的是5%到10%的全面关税，而不是40%。一旦市场嗅到这一点，我认为过度看空风险资产常的。我想转过来会商一下这些概念，即“美国破例论”的终结、可能发生的工作，以及我们若何考虑将它们使用于分歧的市场。是的，正如Marko所说，不是明天、周一、周二会发生什么，我们不晓得，但若是你今天看看全球资产设置装备摆设，并说它大致是按市值加权，有公开市场敞口，有私募市场敞口，有固定收益敞口，你将若何或人考虑这些变化正在分歧时间段内的影响？这可能意味着一年后，三年或五年或更长时间。显而易见的论点是，我们曾经说过，人们对美国的设置装备摆设过沉，对美元的设置装备摆设也过沉。所以，这是你的第一个趋向。然后你现实上会问这个问题，好的，这一切听起来都很好，我们买什么？对我来说，今天正正在发生几件事，它们很是较着。起首，当我审视美国，审视美国的交际政策时，很较着，美国根基上正正在退守本人的鸿沟，我们从乌克兰中吸收了教训，得出的结论是，我们现实上无法那么远的力量。我们认为我们的兵器很棒，但它们不像我们想象的那么强大。当我们审视特朗普的步履时，很较着，他们现实上正正在试图退守美洲。我的意义是，这根基上是杰迪·万斯正在慕尼黑的。现正在，杰迪·万斯正在慕尼黑的是他来取欧洲。现正在，凡是，当你取或人分手时，你会有最少的面子说：“这不是你的问题，是我的问题，对不起。”你晓得，不是你的问题，是我的问题。杰迪·万斯出来说：“是你的问题，你很蹩脚。”我们正正在退出这段关系。取此同时，美国现实上是正在“收缩” ，退守“美国碉堡”，或者我们能够称之为“门罗碉堡”。同时，我们还要把所有人都赶出美洲。好比，巴拿马，我们要收回口岸。那么，正在这种形势下，你会怎样样呢？现实上，我对拉丁美洲很是乐不雅。很是风趣的是，正在这些关税中，拉丁美洲完全被宽免了。它们不只没有被征收10%的关税，并且它们出口的几乎所有工具，无论是铜、银仍是锂，都被宽免了关税。所以，从现正在起头，美国将对拉丁美洲很是好。取此同时，拉丁美洲是此中一个被严沉低估的资产类别。你能够买入巴西债券，今天就能够买入巴西通缩保值债券，收益率是8%的现实收益率，或者15%的表面收益率。10年期巴西债券的通缩率为4。5%，我们为什么不做呢？我们该当每天、每周都如许做。我认为，你该当绝对大举买入拉丁美洲的资产。这是显而易见的。环视世界，其他对我来说显而易见的资产是那些因为被认为是单极世界（unipolar US world）中的大输家而被完全摧毁的资产。欧洲的估值并未便宜，但你将获得财务顺风。所以，所有这一切都表白，正在这个从头洗牌的世界里，新的机遇正正在出现，对我来说，这些机遇看起来很是较着。Ted，若是能够的话，我想回到Marko的话题，并做出回应。让我们向听众明白一点，我们谈论的并不是“美国破例论”的终结。我认为，更深切地说，我们谈论的是美国相对于世界其他地域可能不再连结优异表示。我认为这是问题的素质。我老是对任何市场、任何事物被描述为“破例”感应猎奇，这并不是要争端，但若是你将它取对任何被描述为“不成投资”的事物的深切研究进行比力，你可能会具有一个很是风趣的投资组合，出格是若是它倾向于大大都人懒得查询拜访的“不成投资”资产。更进一步，是的，我们需要对Marko所说的话连结的心态。我所办事的客户并没有全面抛售美国资产，他们没有。过去一个半月以来，那些和术性客户一曲正在添加美元对各类货泉的对冲比率，这是第一步。他们的对冲比率遍及偏低，由于他们不需要对冲。未对冲、超配美国股票对他们来说一曲是一个庞大的赢家，特别是对日本散户投资者来说，他们的账户表示更好。这只是一个例子。对于每家私家银行来说，它都是一个庞大的赢家，对于整个世界来说，未对冲、超配美国股票也是一个庞大的赢家。然后你又碰到了这种环境。因而，正在某些环境下，你可能需要削减风险，以及某些股票敞口。但你必定起首要关心货泉。坦率地说，看到欧元上涨2%，或者至多今天早些时候上涨了2%，持续两天都是如斯，这告诉你，有一些很是强大的资金流正正在从美元流向欧元。这还没有考虑到加元和日元。Marko，这很风趣，对吧？巨额亏损国度的货泉正正在跑赢大盘，这完满是有事理的。但Ted，正在这种动荡中，我认为环节，出格是对你的焦点受众来说，是将会呈现良多被抛售的工具。若是你有一个资金充脚的资产欠债表，这合用于你的大大都受众，并且是以最棒的体例，现正在是时候磨砺你的思维，看看一些世界上最大的资金池正正在无效地对特定资产进行投标，成为净流动性供给者。并且，我们要明白，这并不是一个beta程度，不是一个指数程度，这不合错误。但正在周一早上，看到这些“大象”起头步履，仅仅是正在对特定资产供给净流动性，无论是特定的债券，仍是特定的货泉，正在某些环境下，或者最主要的，是特定的股票，而这些股票方才被不计后果地抛售，这绝对是准确的做法。这可能就是每个持久、资金充脚的资金池的心态，以及从权财富、捐赠基金、家族办公室的通用术语，磨砺你的思维，由于Marko说得对，我的意义是，这是一个的过渡，说得委婉一点。但你能够想象出一条道，最终通过这件事。现正在这可能并不料味着美国资产的优异表示会继续，可能意味着我们更喜好其他司法管辖区，我认为Louis的概念可能是准确的，但这并不料味着人们会完全放弃美国，这并不料味着他们会放弃，这只是意味着这是一个的过渡。若是你相信这是一条6到9个月的过渡之，那么现正在是时候磨砺你的思维，并成为你最领会的资产的净流动性供给者，所以，不是全面指数，不是散弹枪式的投资，而是步枪式的精准射击，这才是最主要的。Marko，你正在开首提到了刻日的束缚。我很惊讶，我们谈了这么久，以至没有提到贝森特一曲正在研究的工作。你认为将来几个月以至几年，而不是几天，美国债券市场的束缚和反映函数会若何？大约12个月前，我向美国的几位提到，特朗普将成为“human steepener”（利率曲线峻峭化推手），他们对此暗示不满，此中一人现实上说：“每次你正在彭博社上这么说，我都要去找你，你的烂摊子。”我就说，对不起，但这就是处置研究的妙处，我实的不正在乎。这是第一点，第二点是，当美联储降息时，事明，这绝对是准确的，每个保守的固定收益投资者城市说：“你必需持久持有。” 那是个错误的决定，这现实上让白宫感应很是担心，现实上，我认为贝森特之所以今天担任财务部长，就是由于这一行为。所以，我们对白宫的领会是，他们并不是实的那么关怀股票，但让我们先姑且非论，我确实认为他们正在日复一日地关心债券收益率，我认为他们有一个设想，即正在本届任期晚期呈现轻细的阑珊会很棒。美国的私营部分从未像现正在如许欠债少，家庭的资产欠债表根基上是有史以来最清洁的，家庭正在过去五年里正在房地产上赔了10万亿美元，若是你能降低收益率，他们不只会再次起头买房，并且他们可能会通过HELOCs（衡宇净值信用额度）来那笔衡宇净值，对吧？所以，你就会具有这种好运，你只需要降低刻日，但这并没有发生。他们将很难将刻日大幅降低到4%以下，我认为3。5%是他们最好的但愿，这还不脚以实正沉启某种私营部分的再杠杆化，由于美国度庭底子就不傻，他们不想正在这种程度上再杠杆化。所以，我认为这是目前最大的束缚。现正在，还有良多其他的束缚，Louis提到了，我的意义是，美国出售本钱收入商品，美国出售高贵的工具，你将起头看到国有企业和国有企业附失实体起头打消这些订单，也是一种束缚，你曾经有了和，他们正正在会商打消特朗普总统的关税权，这不会发生，但他们正在谈论，最初，我认为，归根结底，Ted，我做了良多查询拜访，选举前后的查询拜访都说了同样的工作：商业和关税对美国人来说是最不主要的问题，是最不主要的，远远不及，我的意义是，我们谈论的是远远不及。所以，我不认为特朗普很笨笨，我认为若是他有什么超能力，那就是他能够嗅出两头选平易近正在哪里，我认为他必然晓得，他正正在一个美国人没人关怀的问题上耗损大量的本钱。关于债券市场逆转的缘由，有良多理论正在传播，当然，曾经有一些去杠杆化，但更具体地说，人们曾经遏制买卖。这并不是美国财务部的套利买卖正在解除。本周，美国财务部的套利买卖进行得很好，我的意义是，正在一些边缘，少数人削减了仓位。就说存正在一些大规模的掉期利差头寸被解除，这是实的，这些头寸是基于以下概念成立的，即即将出台金融监管，他们将放松杠杆率的分母，这使人们有更多的能力来中介美国国债，这意味着理论上掉期利差该当更高，也就是扩大，所以成立这些头寸是合乎逻辑的，但当一个规模地退出这些头寸，并且没有人正在买卖的另一边，然后一切都起头取一切相联系关系，我们从美国国债到英国金边债券到日本，四处都是如许。本周最大的解体现实上是，怎样样？但这是一个可爱的国度，但没有人实正关心。我们本周再次被提示，斯科特也晓得这一点，那就是没有脚够的私营部分资产欠债表容量来中介如斯复杂的美国国债存量，这是一个容量问题，当你看到来自欧洲的预期告贷时，这更是一个容量问题。现正在，基于Marko和Louis所描述的改变，将有良多债券需要正在良多正正在摆设财务政策以抵消这一冲击的司法管辖区被消化。所以，我们有一些人会将其戏剧化为“本钱和”，我认为这有点过度，但我认为我们能够有把握地说，这种对本钱的合作正正在加剧。那些照应好债务人的人可能会没问题，那些取他们的金融系统联袂合做，确保他们可以或许中介所有这些的人，可能会没问题。但毫不奇异的是，正在本钱合作和资金合作中，大型净亏损国度获胜。具成心味的是，当斯科特最终进行金融化时，能够说他的收件箱里现正在有良多工具，但当他实正进行化并杠杆率的一些束缚时，它该当有帮于大幅改善美国财务部市场的运做，这将是一件功德。到目前为止，我们所谈论的一切都是流动性市场，并且有大量成熟的投资组合正在私募市场，Louis，我晓得你一曲正在思虑一些关于初次公开募股市场的问题，或者说缺乏初次公开募股市场的环境，特别是正在美国。很想听听你们中的任何一小我，对所有这些正在私募市场中持有的资产的持久影响（一到三年）的见地。我能够从这起头。我发觉这很风趣，我有点引入了地缘和，我的“贝利周”就是这个，我以此为生。对于我的大部门职业生活生计来说，私募投资者对我的写做内容或另一边的设置装备摆设者，好比另类资产担任人凡是就像我一样，都没什么乐趣，你晓得，我不需要这个，我不需要这个，我做这个是为了7-10年，我能够抓住这些地缘的Alpha时辰，但我的概念是，地缘不是一个短期的工具，你几乎老是该当淡化它，它现实上是一个持久的影响。所以，目前正在美国发生的工作，我不想说得太尖刻或，但就像你晓得，美国正起头以良多体例像一个新兴市场一样买卖。因而，若是你正在一个流动性较差的处所呆7-10年，你确实必需起头问本人，这会何方？当然，若是你想谈论，若是你想谈论美国资产被大规模超额认购，我认为私募资产以至比公共资产更糟，正在欧洲或其他任何处所，现实上并没有太多的私募股权投资，若是你是一个私募投资者，若是你是一个另类资产从管或一个从权福利基金或养老基金的另类资产担任人，那就仿佛是你的，那是你放松的处所，当然，那是正在5年前被削减的。我认为，当前存正在一些问题。起首，美国正在私募信贷方面的过度设置装备摆设令人担心。其次，我们的社群存正在认知问题，即缺乏人力本钱。我们以至没有实正的资产办理人，正在私募股权、私募信贷、风险投资以及非美国市场方面，我们的人才储蓄不脚。这种环境曾经起头有所改善，一些很是伶俐的资产办理人起头为此组建团队。但若是你是一位设置装备摆设者，身处一家持久投资机构，你可能会间接给我、James和Louis发邮件，扣问：“你们正在欧洲有做私募股权的人吗？” 你们会思虑，若何才能做到这一点。因而，存正在着错配。趁便说一句，新兴市场也遍及存正在这种环境。现在，只要两只宏不雅对冲基金专注于新兴市场，而没有哪家机构涉脚大商品范畴。大大都大商品资产办理人转而成为加密货泉和数字资产办理人。我们现实上是正在为资产办理人供给一个营业成长思。我们实正该当取他们的IR团队沟通，是时候起头礼聘可以或许清晰阐述这一概念的投资组合司理了。正在私募市场中，是时候认实看待欧洲和拉丁美洲了。让我们将投资多元化，脱节对美国私募市场的过度依赖。若是我们退一步思虑，若是你是典型的美国私募财富客户，一位55岁摆布的人，起头考虑退休，可能比力保守，50%的资金投向持久债券，50%的资金投向尺度普尔500指数。过去三年，这小我吃亏了11%。考虑到通货膨缩上涨了 11%，现实吃亏了22%。风趣的是，正在这种布景下，私募信贷司理、私募股权司理会告诉你：“我每年上涨15%。” 因而，正在过去三年里，面临持平或下跌的股票市场，私募股权和私募信贷司理的表面报答率上涨了50%。这要么令人难以相信，要么意味着正在将来的周期中，这些人将成为庞大的本钱来历。他们表示如斯超卓，以致于你会正在每个养老基金、每个捐赠基金中看到资金从这些策略流出，流向上市股票或债券，这种趋向该当永不断歇。所以，是的，我认为若是你今天办理一家资产办理公司，取其思虑能否该当推出一只私募信贷基金，不如关心现实环境，即捐赠基金曾经超配，养老基金也曾经超配。因而，今天若是你是一位有理想的年轻基金司理，你该当推出一只股票基金，你该当推出一只新兴市场基金。即便你只用很少的资金，这也会是将来10年的买卖。由于这是市场中完全设置装备摆设不脚的部门，也是当美元走弱时，布局性表示优良的部门。私募信贷和私募股权素质上是强势美元的买卖，而新兴市场和大商品是弱势美元的买卖。我们正进入一个弱势美元的时代。从曾经被过度设置装备摆设的范畴转移到尚未设置装备摆设的范畴。我们描述了一个能够从不公共，考虑公共不关心的范畴的场合排场中获益的世界。我们可能有些超前，但现正在是测验考试识别有能力的办理人的好机会。我不会称之为小众市场，由于巴西不是小众市场。但要以分歧的体例思虑世界，以及我们若何通过取资金流动的合做来获胜，将亏损本钱转移到分歧的范畴，这才是我们实正要表达的。寻找产能可能很棘手。我同意对新兴市场基金的见地，他们可能正正在蠢蠢欲动，特别是正在美元走弱的布景下。这一切都很好，但你提示了我另一件事。我认为，我们所有人对“私募一切”的将来表示都有点思疑，特别是正在美国经济呈现两个季度蹩脚增加的环境下。由于至多，我们将面对不竭上升的违约溢价，即便没有现实违约。若是现金流正在两个季度内现实上遏制，私募资产会若何表示？环境会若何？这取通货膨缩高于方针程度的环境分歧。趁便说一句，我们以至还没有谈论美联储，这实是分歧寻常，但这就是我们所处的世界。若是我们正在2020年4月进行同样的对话，那会是“美联储，美联储，美联储，美联储。。。。。。”。现正在，通货膨缩高于方针，所以我们不克不及依赖美联储，虽然美联储将正在幕后阐扬感化。取此同时，那些受益于全球亏损不竭轮回操纵到各类美国资产中的人，那些收费的人，是美国的上市资产办理人，特别是私募股权和私募一切的巨头们，他们取得了庞大的成功。现正在，人们会说：“欠好，环境看起来很蹩脚。” 不，这些人，正如他们每次谈话所展现的那样，并没有正在那里等着被撞倒。这些人是集体最优良的金融工程师和最优良的商人，我已经碰到过并取之共事。他们很是精明。现正在，人们会感应愤世嫉俗，为什么XYZ要成立私募客户营业的私募部门，或者私募一切营业？由于他们能够看到世界正正在发生变化，他们能够看到你不克不及完全依赖全球机构本钱进入你的策略。你需要多元化。正在合适监管部分核准的前提下，若是你具有优良的业绩记实、专业学问和技术，为散户投资者供给投资东西，这是有事理的。正在合适所有监管要求的前提下，你该当测验考试如许做。这些人一曲正在为分歧的轨制和分歧的周期做预备，他们晓得本人的股价可能会下跌，他们晓得会有表示欠安的资产，他们晓得，他们制定了各类方案。他们成立大规模的财富处理方案营业来照应他们，而且投资于他们从收购营业的家族，是为了给他们供给资产欠债表，帮帮他们渡过这段过渡期间，无论这段过渡期间有多长。若是没看到更多关于私募资产承受压力的故事，我们会更惊讶。当然，会有更多关于那些没有阅读招股仿单，试图提取资金却无法提取的人的故事，就像几年前的B级评级和B级信贷一样，对吧？这就是产物的感化，这就是它所做的。所以，我们将听到更多关于这些的消息，我们将听到关于坚苦的动静，这些人的股价将面对压力，对于那些错判流动性或更蹩脚的是，没有事后许诺正在私募策略中投入流动性的人来说，这将是很不恬逸的，由于这老是正在底部被提取，不是吗？Ted，工作会被抛出，工作会被以的价钱出售。从概念上讲，若是我们能找到一些迄今为止无法投资或未被充实笼盖的范畴，我喜好巴西TIPS的例子，坦率地说，我但愿我想到了它。我喜好“人类峻峭化”的例子，你晓得“人类峻峭化”的后果是什么吗？ 好吧，持久现实和表面贴现率可能会连结高位一段时间，这没有什么稀奇的。所以任何过度依赖低而可预测的贴现率的工具，都可能会被。太好了，我们该当买入吗？关于我们所谈论的一切，有一种概念认为，你们三位都对美国，特别是美国股票市场和美国经济存正在问题，这听起来像是三个很少告竣共识的人的共识。所以我想问你，即便你不相信，若是你做空本人的概念，美国能否有一条径，让这种配合的概念——美国破例论存正在问题，将资产从美国转移出去——最终被证明是错误的？当然，绝对有。你要留意这一点，我认为Marko之前说过，对，我的天，这一切城市变得很是蹩脚而且一曲蹩脚，最大的风险是下周中期，现正在，我不确定能否是下周，但雷同的工作你改变从见。这并不料味着每小我城市涌回国债或一般的美国资产，但我很是有决心，若是我们看到这种环境，还会有另一场庞大的反弹，毫无疑问。诺言，诺言，诺言，这是你起首需要的，也是最主要的。若是你是一个有巨额经常账户赤字和商业赤字的国度，现实是你需要外国资金来维持一切，或者至多连结均衡，这是不成避免的。所以，起首是诺言，其次是持之以恒，然后处理所有这些会商。你必需放弃所相关于对外国本钱纳税的言论，无论你认为这些言论何等无力和热诚。你必需软化关绿灯的言论。由于我们四小我可能正在一个绿灯国度，但若是我们具有取红灯和橙灯国度不异的所有工具，那么，他们具有的工具比我们多得多。所以，即便我们正在绿灯上，若是橙灯和红灯国度的人需要抛售，我们也会遭到冲击。所以，我们还没有实正看到一系列如许的环境。我们都理解并大白Scott正正在勤奋维持现状，我但愿他成功，但天啊，当你不确定老板会说什么，你取商务部长发生某种家庭胶葛，还有Peter Navaro，他正在6月1日之后因支撑总统而被，他就像，我只想把手榴弹扔获得处都是。但但愿我们正正在脱节这场紊乱的窘境，若是我们如许做了，那是一件功德。我能够正在这里插一句，只想说一件事。我认为，我们将正在4800点的触底，要让美国资产的表示再次像过去五年那样，诚恳说，我认为这种环境的门槛是全球地缘危机的迸发和军事冲突。正在目前的环境下，考虑到美国相对于世界其他地域的估值，我认为这是你才能看到避险资金以某种发急的体例回流到美国的体例。我的基线，再次强调，以至正在特朗普总统被选之前，我就从非的财务政策故事起头。我实的相信，建立美国“破例论”的是兴奋剂，是类固醇，是财务政策，而这种环境不会再继续。但我认为2001年的经济阑珊对于持久的本钱设置装备摆设者来说是一个很好的框架，我们正正在履历的工作。所以，先健忘特朗普总统，健忘关税。我只是认为，若是2025年呈现阑珊，就好像是其他前提不变的环境，你就会看到美元持平，而不是像往常那样做为反周期资产上涨。我认为你还会看到美国资产正在五年内表示欠安，这就是我的一个心理框架。正在将来五年内，从全球资产设置装备摆设的角度来看，实正脱节这种情况的独一方式是发生某种地缘灾难，这会导致逆转。我们的基线是美国比其他任何处所都贵，并且目前处于最差的势头。所以，凡是环境下，高估值和蹩脚的势头组合正在一路是一个很是蹩脚的组合。只需你有最好的势头，你就能够持久连结高估值，然后你就会吸引本钱。所以，你又回到了思虑，我们若何才能转移到美国从头吸引边际美元本钱的世界。我认为，这可能来自三种环境之一。第一，美国具有伟大的手艺冲破。我认为，正在过去的十年、十五年里，美国现实上同时发生了两件事。你履历了页岩油，美国俄然具有了比其他任何人都低得多的能源成本，这是一个庞大的劣势。当然，你也有智妙手机，它正在很大程度上以美国为核心，而且最终也导致了人工智能。人们认为美国正在人工智能方面具有庞大的劣势。现正在，你曾经晓得，感受是，好吧，人工智能的工作被过度强调了，中国曾经赶上了。所以，要么你能改变等式的那一部门，要么是一个新的手艺冲破，一个新的页岩，一个新的工具可以或许带来庞大的出产力收益。我不清晰具体是什么环境，但这是一种可能性。另一种环境是，其他大型经济体呈现经济问题。目前，欧洲的经济成长遭到欧元的影响，这就像一把达摩克利斯之剑悬正在其头上。欧元问题每三、四年或五、我不认为将来几年会迸发欧元危机，但那是一种可能的环境，即欧元区再次陷入危机，每小我城市涌回美国。我实的不相信这种环境会发生，但你让我饰演一下“代言人”的脚色。好的，我想正在竣事会商的时候，我们能够一路阐发一下将来一年中的赢家和输家，你认为哪些市场会是赢家和输家？James，你先说。我先简单地说一下，我认为是赢家。我认为欧洲总体上也是赢家。我认为日本也是赢家。这都源于货泉要素，然后环绕着这些要素，会发生各类各样的其他资产。我认为大商品遍及而言，也可能是一个赢家，但我对此不太有把握。我先简单地说一下，、欧洲、日本以及其他一些范畴。而输家，或者说表示欠安的范畴，恰是我们一曲正在会商的，那就是美国。总的来说，美国还能够，但它不像世界其他地域那么令人兴奋，由于美国存正在一些诺言赤字，可能需要一段时间才能弥合。我认为不结友邦家是赢家，Louis也这么认为。现实上，不结盟活动正在冷和期间并没有阐扬多大感化，这有点像个笑话。也许我带有，由于我来自南斯拉夫，我们是这项活动的倡议者之一。但我认为，那些是不结友邦家是赢家。我也很是看好欧洲。我认为，我们今天没有时间会商的一个问题是，将来两年，欧洲将完全被大量涌入的液化天然气供应所覆没，这将冲击欧洲的海岸。所以，关于去工业化的辩论是错误的。我也喜好硬科技而不是软科技，也就是彼得·蒂尔所说的“比特而不是字节”。至于输家，我认为本年前三个月的表示，健忘解放日和之后的了，若是你只看1月、2月和3月的资产表示，那就是。若是你是一个持久的本钱设置装备摆设者，回首一下1月、2月、3月的表示，你就能看到赢家和输家。我认为这种环境将会持续5年。我百分之百同意。我认为本年起头的趋向将是我们将来一段时间内不得不面临的趋向。并且，世界上的一个严沉改变是，正在过去的10到15年里，一切都是为了向美国消费者供给商品，美国消费者是我们的核心。但现正在不再是如许了。我将从输家起头。起首是美国消费者。当货泉贬值时，你现实上是从消费者手中拿走资金，然后给出产者。所以，我认为任何故美国消费为导向的行业都将面对窘境。我对此写过良多文章，我对美国的企有很大的担心。回首2020年和2021年，那是美国企大规模刊行的年份。其时，正在新冠疫情之后的几个月里，利率现实上为零，所以对首席财政官来说，不操纵市场简曲是犯罪。他们确实都这么做了。每小我都操纵了市场，但他们并没有用筹集的资金去建制工场或扩大产能，大大都公司只是回购了本人的股票。你只需告诉我激励办法，我就告诉你成果。每小我都持有股票期权，你具有一个由创记载的股票回购鞭策的兴旺成长的股市。现正在，大大都企都是以五年为期刊行的，所以本年下半年和来岁上半年，到期债权的规模将会很是复杂。届时，外国对美元资产的乐趣将会很是无限。正在货泉疲软的环境下出售债券很是坚苦，因而外国人不会争相采办这些企。价差曾经起头扩大。我认为这是一个很大的担心。这些企最终将不得不卖给美国投资者。我们曾经会商过美国投资者，你们的养老基金和捐赠基金都大量投资于私募股权和私募信贷，但这些投资并未带来报答。他们曾经正在股票和上市债券上蒙受了丧失，现正在他们又将不得不去采办更多的企券，而他们手头的资金从何而来呢？我认为，输家起首也是最主要的就是美国的资产。对于赢家，我完全同意的概念，加元的汇率被低估了，你将会看到国内根本设备收入的显著添加。你还将面对压力，所有养老基金都将面对庞大的压力，要求它们将本钱汇回，并将资金从美国撤回。趁便说一句，欧洲的养老基金也会晤对同样的压力。对于我来说，次要的赢家，我曾经提到了拉丁美洲，无论是债权、股票仍是货泉。是的，我也同意Marko的概念。当两条大狗打斗时，你最好的法子就是不要卷入此中，所以做一个不结友邦家是很好的。我还认为，正在新冷和期间，每小我城市囤积大商品，出格是无论你能否相信冷和，我认为你都必需相信，美国的平安伞不再像过去那样。因而，无论你正在日本、韩国、泰国仍是沙特阿拉伯，你城市囤积大商品，例如采办铜、锂或其他你可能需要的工具。所以我看好大商品。最初，很抱愧说了这么长，我也很是看好金融业。回首Marko的概念，你看看本年前三个月的表示，率直说，你看看客岁的大部门时间，金融业正在几乎所有次要市场都表示超卓，正在日本表示超卓，正在美国表示超卓，正在中国表示超卓，正在整个欧洲都表示超卓，正在英国也表示超卓。对我来说，有两种牛市，一种牛市取出产力增加相关，凡是取科技相关，这是我们正在过去15年中所履历的。而此次牛市取金融杠杆的扩张相关，这是我们正在头十年所履历的。我认为我们正正在再次起头。好的，我想问你们每小我最初一个问题，正在察看正正在发生的变化时，你们最亲近关心的消息是什么，或者说你们但愿领会的消息是什么？对我来说，就是忽略几乎所有头条旧事，然后逃溯到每小我所声称的言论的原始来历，这需要付出勤奋。但过去一周，出格是有人说“哦，你看到这个了吗？不合错误。”“这是导致这种环境的缘由，不合错误，不合错误，不合错误。”有良多例子。因而，对于那些我客不雅上认为是环节人物的人来说，我将逃溯到原始来历，我会查看记实。对我来说，我认为投资者起头越来越多地将和地缘纳入他们的东西箱时，很是主要的一点是，要大白，虽然做为一个通俗人，你确实关怀绝对的风险程度，但市场是不的，它是一个折现机制。我回忆起疫情迸发的时候，我们都正在挣扎，我变成了一个IT人员，担任毗连我的三个孩子和他们的教员。这太蹩脚了。但市场底子不正在乎住院人数、灭亡人数等等。因而，本地缘风险的二阶导数解体时，当它变得负面时，即便绝对程度仍然很高，一切都竣事了，你需要继续前进。我们起头变得，这对90%的投资者来说常坚苦的。一旦动静变得不那么负面，这就是市场合需要的，即便你本人仍然很是担忧乌克兰的灭亡、病院里因新冠归天的人等等等等。率直说，我想晓得特朗普正在买卖什么，我只想晓得他的投资组合司理是谁。若是我对这一点有所领会，我认为我将为我的客户添加良多价值。我认为对我来说，次要的问题是，我们正正在履历的，是将资金从美国从头分派到其他市场，这曾经是我一段时间以来的设想了，或者我们正正在履历一场大规模的全球逃缴金，一切都正在同时解体，就像本周早些时候的感受一样。这就是分叉点。凡是，全球逃缴金发生正在某个处所存正在大量躲藏的杠杆，而你没有预见到。我不晓得，并且我思疑，若是今天存正在躲藏的杠杆，它正在哪里呢？我担忧的是，正在过去的10年里，世界各地的私家银行，正在欧洲、亚洲和美洲的私家银行，通过向私家客户出售布局性产物赔了良多钱。这些客户根基上正在出售看涨期权，他们出售的产物是如许的，好比：“好吧，我告诉你，你买入英伟达，但若是英伟达下跌50%，你就会丧失所有的钱。但若是英伟达持续上涨，你就能获得英伟达的报答，再加上5%摆布。”银行赔了良多钱，由于所有这些产物的费用都很是可不雅。所以，我担忧的是，今天世界各地有良多私募客户，他们认为本人很是富有，由于正在过去15年的牛市中，他们认为本人很是富有。正在市场晦气的环境下，他们不会下跌30%，而是会下跌100%。当然，这会发生影响。这就像麦道夫事务一样，所有这些人认为本人正正在圣马里特或阿斯彭度假，而且去圣特罗佩度假，由于他们具有所有这些钱，都正在麦道夫那里，但从一天到另一天，你认识到钱不正在那里。所以你会获得庞大的线亿美元，而此次是数百以至数万亿美元的布局性产物。这些布局性产物是正在我们进入这些逃缴金的时候出售的，这就是我最大的担心，你晓得，这很难量化，但这种布局性产物的过剩是让我感应惊骇，有时正在晚上睡觉时也会为此而挣扎。
